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圖文網誌版
https://shawntsai.blogspot.com/2019/04/mmu.html
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( 文章僅為商品經驗與心得整理，並無任何投資建議 )
本篇文章標的是封閉型市政債基金 ( CEF ) - MMU
Western Asset Managed Municipals Fund
相對於一般熟知的共同基金，封閉型基金結構較穩定，因不受投資人的買賣，而需更動投
資標的。因為結構穩定，所以配息通常較開放型基金穩定。
封閉型基金的優點請見「3 個封閉型基金的投資優勢」。共同基金與封閉型基金的差異請
見 「封閉型基金與共同 ( 開放型 ) 基金之異同」 一文。
股利歷史紀錄
首先看配息是否符合「持續且穩定」或「最好能成長」的標準，若無，因世界上的產品太
多，沒有繼續分析的必要，直接跳過。
MMU 從 1992 年開始月配息至今，符合 持續
近兩年因升息的影響，價格有波動，配息有調降，但都在情理之中，因為在這 26 年裡面
的升降息循環，配息與價格原本就隨著利率與市場狀況而有所更動。
而更重要的是股息的配發是否健全。
如何決定配發股息是否健全？則是看配息中到底有無本金，以及本金的比例多寡？適當或
小比例的本金發放是可接受的，但比例過高，則不健康。
配發本金，英文是 Return of Capital ( ROC , 與 Return on Capital 資本回報率不同
)。
從星晨的資料來看，近幾年配息皆無配發本金 ( 紅色顯示 )
再往前看金融海嘯時間，是否有本金發放的狀況
整個金融海嘯期間，皆無配發本金。更進一步看，從 1992 年成立到現在，整整 27 個年
頭，沒有一個月配發過本金，符合 健康，是相當不錯的穩定收益的商品。
全台灣沒有任何一檔境外基金辦得到，而且也查不到共同基金從成立到現在 ( 並非引進
台灣到現在 )，歷年配息組成的公開資料，美國晨星網站也找不到。
當符合「 持續 且 穩定 」，以及 健康 的配息後，剩下的資料才值得花時間看，絕大多
數寫得很漂亮的投資商品，都會在這邊刪除。
何謂市政債？
市政債顧名思義，是由州政府、地方政府或其他管理當局。主要有兩種類型，一種是稅收
擔保債券，另一是收益債券。
稅收擔保條款中，常見的是一般條款的有限稅收擔保債券。其償債資金來源主要是公司營
業稅、公司所得稅與個人所得稅，收益來源較有保障。另一種收益債券資金的來源主要是
各種公共事業的營收。
因美國幅員廣大，各州財政不一，財政排名前二十名的州大致沒什麼問題，儘量避免財政
末段班的州。
其餘關於市政債的介紹，請見 「 美國市政債簡介與標的篩選 」一文。
基金介紹
MMU 由 Western Asset Management Company ( 西方資產 ) 管理。西方資產成立於
1971 年，於 1986 年底時，被世界前五大資產管理公司 Legg Mason ( 美盛集團 ) 併
購。美盛集團在世界各地皆設有據點，旗下至少有八個資產管理公司，本身也是 S&P 指
數成分股其中一員 ( 代號： LM )。
Western Asset Management Company 發行了幾檔市政債，其中 MMU 是規模比較大，報酬
率比較好的。
投資組合
MMU 市政債分部前五大是加州、紐約、伊利諾州、德克薩斯州與科羅拉多，其中只有伊利
諾州持續有退休金的議題令人在意，其餘七大州財政都沒什麼大問題。
債券評級方面，投資級佔 91.72%，光 A 級債券就佔了 71.14%。
票面利率的分布以 4% - 6% 為大宗。多數市政債都在這個區間。
到期日則以 20 至 30 年為主的長債。
價格費用
除了金融海嘯這段時間，大多維持在 10 - 14 元區間波動。
以歷史折溢價紀錄來看，折溢價都有，最近一年因為升息的關係，處於折價比較多，但最
近又恢復到平均值附近。
內扣費用方面，封閉型基金總內扣費用大部分比共同基金低。
此外因為封閉型基金結構穩定，通常會用槓桿來增加收益，以至於 總內扣費用 會加上
槓桿的利息費用，這樣容易產生封閉型總內扣費用也跟共同基金一樣高的錯覺 ( 槓桿的
利息支出，可以歸類在好的負債，這跟單純侵蝕投資人報酬率的內扣費用不同 )，實際上
並沒有。
為避免跟共同基金、 ETF比較總內扣費用時失真，內扣費用皆會提供不加上利息費用的調
整總內扣費用，顯示為 Total Expense Ratio Adjusted 或 Baseline Expense。( 每個
網站不同 )
調整後內扣費用 0.9%，槓桿利息是 0.78%，還算不錯。
MMU 最讓我驚訝的是槓桿，目前槓桿是 29.70%。市政債的 CEF，通常因為債信等級高，
槓桿率大多比一般公司與高收益債券略高，保持在 30% - 40%。
而配息率大於 5% 的市政債通常槓桿大於 35%，但 MMU 這幾年皆保持在 30% 上下。
所以這檔曾經在去年初當過一個活動的名牌獎勵。另外報酬率大於 5%，槓桿率也不高的
，還有四隻，不過只有一檔值得書寫，下次再說。
跟 MMU 類似，時間夠久，體質夠好
介入價格
至於買入的時機與判斷方式，人都常希望穩定又能夠高，還能夠持續長久，我也很想要，
只是這在次級市場中相當稀有。
因每個產品的特性不同，只用絕對報酬率來衡量有點可惜，有些產品，即使報酬率稍低，
都是值得買入，故買入時除了考慮 絕對 報酬率外，也可以參考 歷史 相對報酬率。
過去配息率的區間大約在 5.0 - 6.3% 中間。
MMU 配息穩定持續，可用平均股利法，設定固定報酬率來反推買入價位，並利用當前與歷
史報酬率相互參照，來決定是否最近買入或是留待觀察。
報酬率為 5% 買入價位為 13.92
7% 買入價位為 9.94
10% 買入價位為 6.9
目前購買，配息率約落在 5.15%。因市政債 CEF 不扣稅，所以可實拿。參考過去的報酬
率區間，以及折溢價的狀況，可以現在買入。
是否要加上美國大盤、類股行情、技術分析等等因素，則視各人投資喜好。
購買管道
共同基金得透過基金公司或代銷管道交易 ( 譬如銀行與保險 )。
封閉型基金 ( CEF ) 在證券市場交易，購買方式如同股票，報價、交易方式與下單跟股
票一模一樣，可以透過美國券商或是複委託購買。
預扣稅款
一般封閉型基金都會預扣稅款，但封閉型市政債不一定。
美國券商方面，商第一 ( Firstrade ) 、嘉信 ( Schwab ) 與 TD 不會預扣 30%稅款。
IB 券商部分標的會預扣稅款，網友回應被預扣的部分可以在隔年申覆回來，此外，其他
投資人已經申覆過的標的，有機會買入不會再預扣稅款。
國內複委託方面，永豐不會預扣。國泰會預扣，根據網友分享，隔年會退還。富邦已知有
些市政債開始不預扣稅款，但有些仍會預扣，然後隔年退回，通常 100% 退回。
日盛會預扣，須主動要求協助退還，還不一定機會退回。元大需要花錢做分戶，才可能不
會扣。兆豐大昌皆會預扣。
最後整理
MMU 是Western Asset Management Company ( 西方資產 ) 旗下最大的封閉型市政債基金
，從 1992 年現開始配息至今，27 個年頭配息不但穩定且持續，而且皆無配發任何本金
。
投資主要分布在加州、紐約、伊利諾州德克薩斯州，分布平均。債信方面，A 級以上佔
71.14%，投資級債共佔 91.72%。票面利率多在 4-6%，以 20 - 30 年的長債佔多數。
費用方面，調整後內扣費用為 0.9%，槓桿費用是 0.78%，槓桿率低於封閉市政債的平均
槓桿，約為 30% 上下，對市政債類別來說，配息率大於 5% 能保持這樣的槓桿，相當稀
少。
歷史折溢平均約在 -1.1%，當低於這麼標準，可以考慮買進，當高於這個標準太多，儘量
觀察就好，目前可以買進，也可以等等。
若以配息率來分，目前的配息率可以買進。
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